Por, Marcelo Silva-Santisteban Fort,
Abogado por la Universidad del Pacífico y asociado del Estudio Garrigues.
La transparencia es un pilar fundamental de todo mercado de valores y promueve la eficiencia en la asignación de los activos que se trancen en este. En atención a ello, la normativa peruana ha optado por un sistema de divulgación continua (“continous disclousure”) aplicable a los emisores con valores inscritos en el Registro Público del Mercado de Valores (RPMV) y que les impone la obligación de revelar información relevante al mercado de forma veraz, suficiente y oportuna.
El mecanismo por excelencia de dicho sistema consiste en la comunicación de información a través de hechos de importancia que se publican en la página web de la Superintendencia del Mercado de Valores, los cuales consisten en actos, decisiones, acuerdos, hechos, negociaciones en curso o información referida a un emisor, sus valores o negocios que tengan la capacidad de influir significativamente en (i) la decisión de un inversionista sensato para comprar, vender o conservar un valor emitido por dicho emisor o (ii) la liquidez, el precio o la cotización de los valores emitidos por este último.
En esa línea, el Anexo 1 del Reglamento de Hechos de Importancia e Información Reservada (Resolución SMV Nº 005-2014-SMV-01) contiene un listado enunciativo de hechos, actos, acuerdos y decisiones, cuya finalidad es facilitar a los emisores la identificación, calificación y clasificación de la información que podría calificar como un hecho de importancia. En este breve artículo, abordaremos las implicancias que el numeral 29 de dicho anexo impone a los emisores, al establecer el “[i]nicio de un proceso de due dilligence o similar solicitado por un accionista o por terceros, o dispuesto por el propio emisor” como supuesto que podría calificar como un hecho de importancia y algunas sugerencias para los asesores legales y emisores que se enfrenten a dicho supuesto.
‘Due diligence’: ¿para qué sirve?
El due diligence legal es una metodología de análisis que tiene por finalidad reflejar la situación legal de una entidad a efectos de que la parte interesada tenga mayor claridad respecto a los riesgos y contingencias que atañen a dicha entidad, lo que permitirá que tenga mayor información para tomar una decisión de inversión (reduciendo, por ejemplo, el precio de venta en una transacción de M&A) o lleve a cabo acciones para mitigar dichos riesgos (subsanación de contingencias materiales en un periodo determinado pre o post cierre de la transacción).
Típicamente, los procesos de due diligence involucran el intercambio de información sensible de la empresa objeto de dicha revisión, siendo estándar que tanto la parte interesada en adquirir o financiar dicha entidad como sus empleados y asesores legales suscriban acuerdos de confidencialidad para proteger la integridad de dichos documentos.
En resumen, un due diligence legal permite a un comprador o financista conocer mejor lo bueno y lo malo de aquello que está comprando o financiando y, por lo tanto, tomar una decisión en función a dicha información.
‘Due diligence’ de empresas cotizadas
Existen ventajas significativas para las partes interesadas al momento de llevar a cabo un due diligence a un emisor con valores inscritos en el RPMV. Dichos emisores tienen la obligación de revelar al mercado, por ejemplo, sus estados financieros no auditados de manera trimestral y los auditados de manera anual, así como comunicar hechos de importancia e información relevante sobre su grupo económico, lo que permite a la parte interesada obtener una “foto” preliminar del emisor, sin tener que incurrir en costos iniciales relevantes en el marco de un due diligence más exhaustivo. En esa línea, en ciertas ocasiones los abogados transaccionales pueden enfrentarse con financiamientos (e incluso M&A, aunque en menor medida) en los cuales los prestamistas llevan a cabo un proceso de due diligence únicamente con información públicamente accesible.
Sin embargo, en procesos de estructuración más exhaustivos, tales como la emisión de valores bajo la Regla 144A y la Regulación S de la Ley de Valores de los Estados Unidos de 1933 o M&A de toma de control, es estándar que las partes interesadas (underwriters, bookrunners, potenciales compradores, etc.) lleven a cabo un proceso de due diligence legal más detallado que requiera el análisis de información que no ha sido previamente puesta a conocimiento del mercado.
¿La normativa en materia del mercado de valores peruano permite dicho intercambio de información? Si bien existen posturas en el mercado que cuestionan al alcance de dicho intercambio, argumentando que existiría una asimetría de información a favor de la parte interesada frente al público en general sin acceso a dicha información que podría afectar la transparencia en el mercado, la interpretación y práctica mayoritariamente aceptada en el mercado es que ello sí es posible, siempre que se cautele adecuadamente la integridad y confidencialidad de dicha información.
Asimismo, como mencionamos anteriormente, el propio numeral 29 del Anexo 1 al Reglamento de Hechos de Importancia e Información Reservada contempla el “[i]nicio de un proceso de due dilligence o similar solicitado por un accionista o por terceros, o dispuesto por el propio emisor” como un supuesto que podría calificar como un hecho de importancia. Evidentemente, es difícil imaginar un escenario en el que el regulador previese dicho supuesto como un hecho de importancia en el contexto del inicio de un proceso de due diligence a ser llevado únicamente sobre la base de información pública, por lo que pareciese existir una suerte de anuencia tácita respecto al intercambio de información confidencial en dicho contexto. Sin embargo, desde un punto de vista normativo peruano, no advertimos mayor desarrollo al respecto.
Cabe resaltar, además, que dicho supuesto referencial no distingue expresamente respecto a la razón para dar inicio al respectivo proceso de due diligence, sino que únicamente hace referencia a quién lo solicita (accionistas, terceros o el propio emisor).
Ahora bien, ¿existe algún pronunciamiento de la SMV al respecto? A manera de ejemplo, en la Resolución de Superintendencia Adjunta SMV Nº 056-2016-SMV/11, la Superintendencia Adjunta de Supervisión de Conductas de Mercados (SASCM) de la SMV sancionó a un emisor con valores inscritos en el RPMV por infringir el artículo 28 de la Ley del Mercado de Valores (Decreto Legislativo No. 861) y el artículo 9.1 del Reglamento de Hechos de Importancia e Información Reservada, al considerar que dicho emisor debió revelar como hecho de importancia el inicio de un proceso de due diligence al emisor por parte de un tercero interesado en adquirir una participación mayoritaria en el emisor, pues ello representaba la probabilidad de que se materializase una transacción de cambio de control del emisor capaz de influenciar significativamente en las decisiones de inversión de un inversionista sensato o el precio de un valor cotizante del emisor.
Sugerencias
Habiendo repasado brevemente el marco teórico y práctico en relación con los procesos de due diligence legal en el mercado de valores peruano, líneas abajo describiremos algunas sugerencias que deberían ser tomadas en consideración por asesores legales y emisores al momento de enfrentarse a ello:
a) El análisis sobre cuándo informar sobre el inicio de un due diligence debe realizarse “caso por caso” y considerando si su revelación al mercado puede o no tener la capacidad de influenciar significativamente en las decisiones de inversión de un inversionista sensato o el precio de un valor cotizante del respectivo emisor.
Recordemos que el artículo 4 del Reglamento de Hechos de Importancia e Información Reservada establece que la evaluación de dicha capacidad de influencia significativa y su posible calificación como hecho de importancia debe considerar la trascendencia del acto, acuerdo, hecho, negociación en curso, decisión o conjunto de circunstancias en su actividad, patrimonio, resultados, situación financiera o posición empresarial o comercial en general, en sus valores o en su precio. Es decir, la evaluación de dicha capacidad significativa es subjetiva y debe ser llevada a cabo por el emisor en función a dicho criterio.
En línea con el párrafo anterior, en la Resolución No. 032-2002-EF/94.12, la CONASEV (ahora, la SMV) precisó que el estándar del inversionista sensato “se caracteriza en general, por no ser demasiado astuto ni demasiado torpe, no es un profesional en la materia, aunque cuenta con suficiente capacidad para entender el sentido de sus actos, tiene un cierto conocimiento y/o experiencia sobre el comportamiento del mercado y de las normas que lo regulan, es suficientemente consciente del riesgo que éste implica, medita antes de tomar una decisión de inversión adoptando precauciones razonables y dedica un tiempo prudencial a la obtención de información y, en general, al manejo de sus inversiones”.
Por lo tanto, es importante tener en consideración que no todo inicio de un proceso de due diligence necesariamente gatillará una obligación por parte del emisor de revelar ello como un hecho de importancia y siempre deberá llevarse a cabo el análisis “caso por caso” antes referido.
b) Sin perjuicio de lo señalado en el literal anterior, el numeral 5.3 del Reglamento de Hechos de Importancia e Información Reservada establece que, en aquellos casos en los que el emisor dude sobre si una información específica califica o no como hecho de importancia, este deberá optar por revelarla como tal.
Para evitar especulaciones innecesarias en el mercado por la divulgación prematura de dicho hecho que pudiesen acarrear un perjuicio para el emisor, es importante mencionar que el artículo 34 de la Ley del Mercado Valores y el artículo 13 del Reglamento de Hechos de Importancia e Información Reservada contemplan la alternativa de divulgar dicho hecho como uno de carácter reservado, lo cual deberá ser analizado detenidamente por el directorio del emisor (o, en su defecto, sus administradores) y en estricto cumplimiento de las obligaciones que conlleva la aplicación de dicha reserva.
c) Finalmente, es vital que el emisor tome las precauciones necesarias para cautelar la integridad de la información sensible que sea compartida con terceros en el marco de un proceso de un due diligence, llevando un listado detallado de aquellas personas con acceso a dicha información confidencial y supeditando su entrega a la suscripción de acuerdos de confidencialidad.
El contenido de este artículo es una opinión personal del abogado y no refleja la opinión formal de Garrigues.
Bibliografía:
- Tejada Alvarez, M., & Tokushima Yasumoto, T. (2011). La Due Diligence legal. THEMIS Revista De Derecho, (59), 213-227. https://revistas.pucp.edu.pe/index.php/themis/article/view/9105
